哥哥抢弟媳，孙子和外孙对决！比散户“暴打”机构更精彩的大众保时捷世纪逼空案

而10多年前，大众与保时捷之前也有场世纪逼空大案，充满超跑汽车、二战历史、豪门恩怨、精彩对决和相爱相杀的故事，其中也有对冲基金彻底“战死沙场”。

那场老保时捷孙子和外孙之间的巅峰对决，要从一段狗血的哥哥抢弟媳的故事说起。

好了，坐好小板凳，我们开始吃瓜。

原文2019年6月30日首发于华尔街见闻

2009年1月5日，一个平淡的周一，交易日，德国的空气中仍然弥漫着刚过完元旦的节日气氛。

阿道夫·默克勒，这个曾在德国财富榜排名第五、《福布斯》排名第94位的亿万富豪，在这一天选择卧轨自杀，身旁留下一纸遗书。

这一年，他74岁。

一周后，布劳博伊伦小镇教堂为默克勒举行了悼念仪式。小小的教堂里，挤满了前来凭吊的居民。

唏嘘声中，其家人发表了一个简短的声明：令人绝望的公司困境和金融危机“击垮了这个充满激情的家族企业家”。

一代富豪的人生就此落下帷幕，而所有的一切也让我们看清，资本从不相信眼泪。

他的一生中成功了很多很多次，通益制药、海德堡水泥，逐渐垒砌的商业帝国和做出的经济贡献还被政府授予德国最高荣誉奖项“联邦德国荣誉勋章”。可偏偏只这一次，就要了他的命——无法承受在做空大众汽车交易中巨亏4亿欧元的压力。

对的，就是大众，这个在默克勒4岁那年响应希特勒“每人拥有一部汽车”的发展口号下成立的“国民汽车”公司，最终扼住了他命运的喉咙。

（希特勒视察保时捷的工厂）

10多年后再回首，这个充满超跑汽车、二战历史、豪门恩怨、精彩对决和相爱相杀的故事，归根到底，就是费迪南德·皮耶希（当时大众汽车头号影响力人物）与沃尔夫冈·保时捷（保时捷SE汽车的实控人）之间的较量。

再说白一点，那就是老保时捷孙子和外孙之间的巅峰对决。

01

为啥相爱相杀？

 “别人笑我太疯癫，我笑他人看不穿”。

费迪南德·皮耶西（暂且叫他“小皮”吧，也是本篇男主）的前半生，用江南第一风流才子唐寅《桃花庵歌》中的这句来形容，就再恰当不过了。

费迪南德·皮耶西年轻时期

作为一个开着保时捷上学的高富帅来说，年轻的小皮身边自然美女如云，1959年，才22岁的他便结了婚，原因嘛，很简单——他的初恋克里娜怀上了他的孩子，大学毕业之时，小皮就已经是三个孩子的父亲了。

先别惊讶，更加刺激的剧情来了：这位风流倜傥的公子哥还把自己表弟媳给睡了。（皮少爷是真的皮。）

人物关系有点晕？别急，上家族图谱。

1972年，在去意大利拜访同为汽车设计师好友乔治亚罗（大众高尔夫的设计者）的路上，35岁的小皮顺便去瑞士卢加诺看望了表弟妹马雷娜——保时捷家族第三代二公子格哈德·保时捷的妻子。

但这一看可不得了，都说男人三十一枝花，再加上小皮本身颜值才华通通在线，马雷娜立刻被眼前这个男人迷得神魂颠倒，没过几天就飞去意大利找到他，要求各自离婚然后彼此结婚。

这使得在家族企业中因为桀骜不驯、处处埋雷而招人诟病的小皮，再次陷入家族矛盾的漩涡中心。

而这件事在家族中给小皮带来的负面影响远比想象中的要严重：保时捷家族对小皮的态度冷到冰点，舅舅费里气到无语，母亲路易丝也随时要给他来个王炸。表兄弟们将此视为奇耻大辱，从此开始极端敌视小皮。

最终，奔溃的格哈德和小皮分别与各自发妻离了婚，后者也“如愿”把表弟妹娶回了家，生了2个娃，只不过这段婚姻也只延续了12年。

后来，他三婚娶了当时家里的保姆——一位与其相差19岁的漂亮幼教，也就是他的现役夫人吴淑娜做老婆（他大概跟名字里带“娜”的女人特别有缘）。为此，皮耶希几乎被逐出家族。

皮耶西和第三任妻子吴淑娜

为报“夺妻之仇”，保时捷家族一直在隐忍负重，可这也许只是引爆两个家族之间矛盾的导火索，由此衍生出的两个豪门之间的恩怨在接下来的30年里愈演愈烈。

为何保时捷家族如此渴望收购大众集团？

一方面，大众集团本身就是费迪南德·保时捷老爷子一手搞起来的，在很长一段时间里，大众都只卖甲壳虫这一款车。

（保时捷、大众创始人：费迪南德·保时捷）

另一方面，保时捷汽车一直玩的是豪华超跑，全球市场份额低，研究超跑又特别“烧钱”，虽然利润很大，但是账面收入一直不大好看。以前大众还会“补贴”一点给保时捷，但是后来撤资了，保时捷也就等于没了“钱袋子”。

“家庭中的矛盾错综复杂：老一代之间，老一代和年轻一代之间，年轻一代的皮耶希家族内部和保时捷家族之间都有矛盾。于是拉帮结派，你说东我说西，明争暗斗全都来了，一片混乱。”皮耶西在后来的自传《汽车与我》中挑明了这一点。

只不过，疯狂爱好汽车行业的他也不愁找不到工作，翘弟妹事件发生没多久，他在外祖父的老友恩佐·法拉利（法拉利汽车创始人）那里混迹了一段时间，再后来他在奔驰谋得了一份研究柴油发动机的差事，此后加入奥迪开始了职业汽车经理人的高管生涯。1993年，他接任哈恩博士出任大众集团董事长，开始了长达23年的大众辉煌岁月。

02

保时捷出手“报仇”，上演“蛇吞象”

有钱可以干嘛？

有钱了可以买公司。

买啥公司？

早想好了，大众。

保时捷自2005年便开始觊觎规模庞大远胜自己的大众集团的控制权，（那时的大众的收入差不多是保时捷的30倍），并在当时买入了大众汽车19%的股份。

到了2006年，保时捷家族手中拥有的大众集团股份已经达到了27.3%，保时捷家族此时已经成为大众集团最大的股东。

2007年，那时候大家还没有意识到金融即将撞上冰山的危险，全球经济火热得不要不要的，卖跑车的保时捷公司自然也赚钱赚到手软，当年纯利润就高达64亿欧元，一举刷新历史记录。

得益于优良的业绩表现，保时捷的腰杆挺得越发得直了，并在2008年进行了更加激进的杠杆收购，大规模举债数十亿欧元现金。

但当时，所有人都不看好这笔交易能够完成，各路对冲基金更是闻风赶来集体做空大众，想借此大捞一笔。

保时捷：“喂，对面哪位兄台在搞我啊？”

远处飘来回音：“对冲基金，对冲，冲。”

是什么仇什么怨，让各路金融巨鳄乃至实业大佬纷纷唱衰大众？

一方面是在于，保时捷比起大众汽车来说体量还是小很多，“蛇吞象”的收购可能性比较小。而更关键的是，德国有一项非常奇特的法案，把保时捷收购大众的可能性直接限制得死死的——这部法的名称就叫《大众法》。

03

关键时刻，祭出神器《大众法》

大众汽车的创立和德国政府息息相关，所以公司里天然含有政府股份。二战之后，为了避免外国公司把本国汽车企业收购了，西德政府专门制定了《大众法》——大众在德国的地位可见一斑。

值得注意的是，德国的《公司法》规定，只要对一家公司持股达到75%，就算取得了该公司的控制权。

但《大众法》指明，持有大众公司的股份20%以下时，按实际持股比例计算投票权；当持股比例超过20%，其投票权不再增加，除非......除非你有本事持有80%以上的大众公司股份。

换句话说，要想取得该公司的控制权，就必须持股80%以上。

等下，为啥你的“发型”非要梳成“二八分”？

So easy。

因为大众的政府持股比例不多不少刚刚好是20.1%，换句话说，只要政府不把自己的股份卖出去，任你保时捷把市场上的所有股份买完，也控股不了大众公司。

保时捷：政府会把股份吐出来吗？（小声点问，心很虚）

政府：你要不先去数数天上的星星有多少？

20.1%的政府股份由大众公司所在地下萨克森州政府持有。法律上讲，这个要归全州纳税人所有，若要释放股份，必须提交州议会表决，弄不好还得启动公民投票，这动静可就不是一般的大了。

所以大家很清楚，保时捷想拿下些许政府股份几乎是不可能的事儿——即便拿得去，那个动静也会闹得人尽皆知。

从2005年保时捷宣布收购大众都快3年了还一点儿进展也没有，也正是因为它始终无法搞定官方股份，继而也无法对市场上的股份动手——擒贼先擒王的道理你感受一下。

而这也正是一众对冲基金敢于疯狂做空大众股票的原因。他们想啊，找欧盟法庭打官司不仅旷日持久，而且诉讼难度极高。他们甚至还“贴心”地考虑到，欧盟法庭也不值得为一家企业直接怼败欧盟第一强国德国政府的立法机构。

对冲基金：综上所述，我非常笃定，这个“王”是擒不下来的。

BUT，保时捷也不是吃素的。

为了收购大众公司，保时捷早就把《大众法》里里外外研究得明明白白。

它从2005年起便直接向欧洲法庭起诉，指控《大众法》违反了欧盟的《公平交易法》。这个法案在欧盟号称是“经济领域的宪法”，高于各国经济相关的法律。如果《大众法案》真违反了《公平交易法》，就会被判无效。

谁也没想到的是，保时捷硬极其有耐心且认认真真地搞了两年多诉讼。

功夫不负有心人，2007年底，欧洲法庭正式判决《大众法案》无效，保时捷收购大众将和收购其他任何德国公司一样，只要股份达到75%，就能控股大众公司。

没了这个后顾之忧，保时捷08年在市场上买入大众股份的势头，那岂是一个“爽”字了得。

第一局战果：保时捷 KO 对冲基金。

04

百密一疏：金融衍生品成了保时捷的“王牌武器”

枪林弹雨之中，保时捷成功跨过了第一道坎儿。但是战败的对冲基金岂能忍受这种屈辱和挫败感，反而大肆加码做空大众。

是梁静茹隔空给了他们《勇气》吗？

不不不，是德国《交易所法》和《证券交易法》。

根据这两项法案的规定，通过买入股票的形式对一家上市公司持股超过30%之后，如果再增加自己的股份，就属于对公司发起收购要约了，必须公示给在台下吃瓜的芸芸众生。

而到了2008年5月，保时捷手上的大众股份正好是30.9%，这意味着，之后保时捷只要买入哪怕一毛钱的大众股份，都必须完全公开自己的持股情况。30.9%的股份离75%的全面收购确实还差得太远太远。

保时捷：每走一步都要公示。哎......现在活得像个阳光下的透明人。

对冲基金：（嗑瓜子抖腿并保持微笑）我就看你如何装逼。

敌在暗，我在明。在这场多空对峙之中，空方可以说是有恃无恐。毕竟靠从公开市场收购一家公司实在是可能性太低，中间可能出错的情况太多了，对冲基金大不了在情况不妙的时候相机逃掉就OK了。

果不其然，保时捷慢慢把持有大众的股份增加到了42.6%之后，这个数字就再也不动了。

当时市场上纷纷传言，收购行动就要流产了。

这句话就像一剂大麻，直接注射进已经赌红了眼的对冲基金们的心脏，推助着做空大众的行动走向高潮。

你以为保时捷会就这样轻易狗带？NO！它只是换了一种更加“鸡贼”的方式回归而已。

在本次交易中，还有一个非常重要但又极易受到忽视的“救命稻草”环节：德国法兰克福交易所的一项交易规则，可以让人规避收购要约需要向市场公开化的要求。

保时捷：我要祭出终极大杀器了——金融衍生品。

法兰克福交易所在期权交易上规定：如果购买股票期权者愿意按照股价的全额支付权利金，就可以自行决定在何时公布自己的期权持有数量。

（小助理过来人工翻译一下）：“占股30%以上就要公布每次交易”的要求是只针对现股买卖而言，金融衍生工具并不涵盖在内。

法兰克福交易所的这一规定，从来没有被人使用，自然也不会被人注意到。

对于期权类的金融衍生品来说，核心意义就是提前花点小钱，给未来锁定一个权利。这真真是把“花小钱，办大事”的理念发挥的淋漓尽致。

比如，大众汽车股价是100块钱，你作为买方，可以和卖方达成一个交易。我可以现在付你30块钱，然后获得一个权利，就是未来以150块钱每股的价格买入你手上的大众股票。这样我就相当于花了笔小钱锁定了未来我买这个股票的价格。

万一这股票涨到200块钱一股，我还是能以150块钱的价格买，这就赚了。当然，如果未来这个股票扑街腰斩到只有50块钱了，由于我获得的是权利不是义务，所以我可以选择不买，那么我损失的就是之前的那30块钱，我也可以承受。

期权类金融衍生品玩得就是以小博大的高杠杆交易。金融圈，玩得就是心跳。

但还是要友情敲个黑板：要“全额支付权利金”。

你花了30块钱和卖方达成协议，未来可以以150块钱的价格买对方的股票，这是有意义的；但你要是花150块钱获取一个未来还是以150块钱价格买对方股票的权利，那可能就有点“侬脑子瓦特了”的即视感。因为这件事无非有两种结果：

第一：未来真涨到了150块钱，那到时候直接拿钱买不就完了，没必要现在花这个钱；

第二：未来股票没涨到150，可是你之前付的那30块钱权利金是不退的，所以你白白损失了150块钱。怎么算都是亏了。

正因如此，这个法条从来没人在意过，因为正常人都不会这么干。

可谁也没想到，这种看似脱裤子放屁的规定，却成了“钮祜禄﹒保时捷”扳倒“乌拉那拉﹒对冲基金”的绝门武器。

当全市场都以为保时捷持有大众的股份仍停滞在42.6%的时候，它已经暗搓搓地用全款购买的方式买入了31.5%的大众汽车的股份认购期权。加上明面上的42.6%，保时捷手中可以支配的大众股份已经高达74.1%了，离75%的控股权仅一步之遥。

这一切的一切，对冲基金一无所知。

05

高潮迭起的世纪逼空大战：对冲基金彻底“战死沙场”

鉴于股份达到75%就可以控股大众公司，保时捷将公告自身持有大众持仓的公布日期选在了2008年10月26日——这天是星期天，股市不交易。

当保时捷说出自己持有的大众公司股份+期权总股本已经占比74.1%之后，那些看空的对冲基金经理应该是彻夜难眠。

上文提到过，做空的原理是先向别人借某项资产，之后再从其他地方买回来，最后还回去。但是当时大众的空单总量已经高达总股本的10.4%，而当时市场上真正在流通的股票，也就是可以买到的股票只有5.8%了。

（我拿计算器给你捣一下：100%-74.1%保时捷持股-20.1%政府持股=5.8%）

这意味着，哪只基金在这场极其残酷的抢椅子比赛中落败而被挤到中间4.6%的缺口（我再拿计算器给你捣一下：空单总额10.4%-真实剩余5.8%流通股=4.6%缺口），就会“壮烈牺牲”。因为一旦你没有股票可“还”，你的亏损将是正无限。

10月27日周一一开盘，法兰克福交易所就爆发了史上最大的轧空行情，空头们疯抢那流通盘里仅剩的4.6%，即使用比当初放空时高N倍的股价也要割血买下。

结果呢？大众公司的股价两天之内暴涨500%，从200欧元直接飙升至1005欧元，大众公司的总市值飙升至3000亿欧元，一举超越当时的埃克森美孚，成为全球市值第一大公司。当日之风采，堪比今日的苹果公司。

因为大众公司是法兰克福指数中的重要成分股，大众股价异常飙升无疑让整个德国股市都完全扭曲，如果继续放任下去，德国股市甚至要面临玩完的风险。

最终，法兰克福交易所出面，把保时捷和无法平仓的空方们叫到一起开了个“茶话会”，由保时捷主动释出5%的股票让空头得以平仓，到此德国股市的交易才算恢复正常。

平仓价格呢？这还用想，当然按照当时的最高市场价平仓啦，就这还是保时捷给了对冲基金机会，他们才能平仓，要不然，任凭你们跪着叫爷爷，保时捷仍然可以把大众公司股份卖成2000欧元也不给你们平仓。

疯狂做空大众的对冲基金最终都满身是伤。

据说，有年过6旬的基金经理流着眼泪回到座位上敲单回补。

动静闹得实在太大，搞得德国金融监管当局介入调查，但调查结果却是，保时捷毫无违规之处，一众对冲基金经理们只能打破牙齿和血吞。

金融圈一直有句话，“赢了**&%，输了下海干活”。话糙理不糙。

最令人唏嘘的是，74岁的阿道夫默克勒，这个曾在德国财富排名第五、《福布斯》排名第94为的亿万富豪，在做空大众的交易中巨亏4亿欧元，连着在08年金融危机中无法承受其一手打造的商业帝国土崩瓦解的打击，最终选择在2009年1月5日卧轨自杀。

第二局战果：保时捷再次KO对冲基金

按照咱们股市的规律，一家公司宣布要收购另一家公司，被收购那家公司的股票还不蹭蹭蹭地来几个涨停板，不涨个一两倍，都对不起“上市公司”这四个字。

但上市公司收购也从来都是不成功便成仁，如若失败，被收购上市公司股价来一波下跌那也是在所难免。

从下图可以看出，随着这场游戏在后续惊天逆转，大众的股价也呈现出了自由落体之势。如果，如果对冲基金们再大胆一点熬过黎明前的黑暗，或许他们早已“会所嫩模”。可惜没如果。

06

事情大逆转：“弟弟我们不约”，08年金融危机“救了”大众

所以，保时捷真的在这场鏖战之中赢得很漂亮？

未必。

中国有句古话：月盈则亏，晦则明。这句话用在欧洲，也很百搭。

虽然保时捷在上述金融交易中豪赚了几十亿欧元，但是手上持有的大众期权只是权利，那些股票还不完全属于保时捷，需要实打实地花钱买回来。

因为实在太赚钱了，保时捷甚至将一部分从对冲基金那里获得的“带血筹码”卖给了别人套现。

他们认为，只要持有大众51%的股份，就可以与之合并，然后再以保时捷公司的资产做股份，就可以达到75%的控股比例。

可理想太丰满了，现实又太骨感了。

保时捷虽然在2007年盈利60亿欧元，但在2008年全球金融危机时也没法独善其身。到了2009年1月，虽然保时捷已经实打实地拥有了大众51%的股份，但再想实打实地花钱买到控股的比例，已经明显感觉心有余而力不足了。

可是保时捷还是选择了硬扛。

同年3月，保时捷甚至从15家银行筹到了100亿欧元贷款准备霸王硬上弓进行强行收购，但没过多久就发现全球经济局势越来越差，自己销售剧烈下滑，现金流也极度紧张，这些商业贷款加上未来可能还要借的钱产生的利息，很有可能拖死自己。

就在2个月后，保时捷率先抛出“橄榄枝”，提出想要和大众合并组建新公司的想法。

但此一时非彼一时了，手里有大量现金的大众汽车反而掌握了主导权：弟弟，我们现在不约！毕竟它又没做空自家的股票，几个月来都是正常经营，老老实实做人，认认真真卖车，所以腰杆很硬。

与此形成鲜明对比的是，保时捷负债率很高，利息每个月都要还，每多拖一天都会更危险。所以大众干脆摆起了架子，要求保时捷必须先降低自身的负债率，再说合并不合并的事儿。

费迪南德·皮耶西：弟弟，你们公司好像还有90亿欧元的银行贷款要还呢是吧。这事儿，我门儿清。（略微傲娇）

沃尔夫冈·保时捷：哥，那啥，是这样的哈，就是，等会，我先接个电话。（尴尬又不失礼貌的微笑）

趁你病，要你命，但你又能奈我何？

对于大众来说，保时捷这个“门口的野蛮人”最终夙愿未遂。最后两边一商量，达成了一个折衷的方案：

2009年8月，经过一系列复杂的谈判，大众斥资约40亿欧元购买保时捷汽车公司49.9%的股权。

三年之后的2012年，大众汽车再次出资44.6亿欧元认购剩下的50.1%的保时捷股权，至此，大众完成了对保时捷的100%控股。

有点头晕？表着急，一张表告诉你这段爱恨交织的商战历史。

07

大众&保时捷，孙子与外孙

值得注意的是，保时捷为了规避德国的法规，把自己该组成了一个欧洲公司——保时捷控股（保时捷SE），这个控股旗下还有其他的子公司，最著名的就是保时捷汽车（保时捷AG）。而最终大众100%收入囊中的是保时捷AG。

不仅如此，虽然保时捷AG已归大众所有，但大众汽车51%的股权还是掌握在保时捷家族（保时捷SE）手里。

2012年两大公司股权结构图变更

想要把大众公司纳入保时捷麾下的那个人，叫沃尔夫冈·保时捷，是当时保时捷公司的掌舵人，他从他亲爹费利·保时捷那里继承了保时捷公司60%左右的个人股份。

拒绝保时捷收购意向的人，则是大众监事会主席费迪南德·皮耶希（即上文提到的“小皮”），他在保时捷控股近75%的时候，站在了保时捷的对立面。他从他亲妈露易丝·皮耶希那里继承了40%左右的保时捷公司的个人股份。

恩，没错，这最终是个拼爷的故事，一场豪门恩怨延续了几十年，每一个演员都在倾情演绎。

只不过，这个幼年在外祖父光环下长大，毕业后进入保时捷工作，离开、再回来，奠定奥迪发展基础，为大众汽车公司工作超过20个年头的人，最终还是在2015年4月25辞去大众监事会主席一职，正式结束了自己跌宕起伏的52年职业生涯。

有记者曾经问皮耶希：您到底想收集多少汽车品牌？他的答案是：我有13个孩子，但大众只有12个品牌。换言之，铸就汽车帝国的梦想在皮耶希那里永远没有得到满足。