大企业IPO连续翻车，真的是“落花有意，流水无情”？

随着中美贸易第一阶段协议的谈判陆续传出比较乐观的消息，本周澳洲股市走出一波反弹的势头。截止今天收盘，ASX200指数为6726.6点，较前一日上涨0.99%，事实上，从年初至今，澳交所ASX200指数一路上扬，涨幅累计达到了20%。

但是，股指高升不代表一切安好，比如一级市场。

澳洲IPO近期的表现可以用“一地鸡毛”来形容。刚刚过去的十月份，澳交所（ASX）已经有6宗规模超过1.5亿澳元的首次公开募股（IPO）被取消。从下图可以看到，这些未能成功上市的企业来自金融、租赁、零售、教育和地产等不同领域，这表明大型企业IPO“翻车”并不集中于某个行业，而是普遍现象。因此，今年也极有可能成为澳洲IPO市场自2009年以来最为疲软的一年。

另一方面，IPO市场的疲软不是澳洲所独有，其他国家和地区的中小交易市场也出现了类似的情况。那么企业IPO现在面临什么样的困难，失败的原因又是什么？投资人在一级市场还有没有机会？博满金资首席分析师魏睿昊以Latitude和PropertyGuru为例进行了分析。

澳财聚焦

主持 : Blair Sun  以诺

撰稿：Shadow Wu 邬颖茹

嘉宾：Julius Wei 魏睿昊

视频编辑：Kevin Huang 黄震宇

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Latitude只是看上去很美

10月中旬，一度在华人投资圈传得沸沸扬扬的非银行贷款机构Latitude Financial（以下简称：Latitude）再次宣布取消上市，这距离Latitude首次上市失败仅仅过去了一年多的时间。

图/ShareCafe

Latitude的上市计划原本是澳洲2019年度最大的IPO，融资规模高达13亿澳币。但是，这一计划被Latitude所有者（美国私募巨头KKR、德意志银行和Varde Partners）在10月15日叫停。

据内部知情人士透露，以KKR为首的财团于10月15日（周二）取消了上市融资计划，原因是市场需求很低，并且很大一部分来自对冲基金，而不是长期投资者。

Latitude向监管机构提交的招股书表明，该公司的估值介于每股2-2.5澳元。由于需求低迷，Latitude一度将价格下调了20.9%。

KKR、德意志银行和Varde Partners于2015年以82亿澳币的价格从GE资本买下了澳新市场消费信贷部门，继而创立了Latitude。目前，Latitude的主营业务还是传统的分期付款、信用卡、个人贷款、汽车贷款等。

去年，由于市场条件和管理层变动，Latitude已推迟了计划的IPO计划。本次属于第二次取消。

市场对Latitude反应不佳的原因有很多，澳财网的金融分析师于10月7日撰文对Latitude的IPO进行了长篇分析（可参见《即将上市的Latitude被捧上天，真有那么好吗？》），在此仅列出几条最重要的原因。

• 公司业务条线偏传统，强推“先买后付”的金融科技概念，实则业务并未真正开展起来

• 其主线业务的营业收入增速相对较慢。

• 公司新任CEO Ahmed在澳洲邮政的任职经历并不成功

• 本次IPO融到的资金主要用途是私募变现

说到底，Latitude有新瓶装旧酒的嫌疑，最终，这个用金融科技加持的“故事”还是穿帮了。

PropertyGuru：成长性有待考量

号称“东南亚REA”的PropertyGuru（在线地产分类广告公司）坐拥60%的东南亚市场份额，准备在澳交所ASX上市并融资3.802亿澳元。全球私募巨头TPG和KKR为公司目前最大的两大股东，分别持有26%和23.3%的股份。据称，两大巨头均不会在本轮IPO时转让出售任何股份，并且现有股份将在PropertyGuru公布2020日历年业绩前，一直处于禁售状态。

两大投行瑞信（Credit Suisse）和瑞银（UBS）计划于10月22日至23日进行竞价，并于10月25日正式挂牌上市，但是IPO计划在23日被取消。

基本面向好的PropertyGuru为何也不受投资人的青睐？魏睿昊表示，这家公司有两个硬伤没有很好的解决。首先估值偏高，无论从市销率、用户数量还是利润来看，PropertyGuru一点都不便宜。

再者，估值偏高也不是不可以，但是必须要有高增长的业绩作为支撑。然而PropertyGuru在新加坡、马来西亚这些成熟市场的市占率已经很高，很难再有高速增长。

从同类上市公司的估值来看，除REA Group的15.3倍估值之外，行业均值保持在5-6的区间。PropertyGuru的高增速是否足以支撑9-10.9倍的营收估值，需要等待时间来验证。

魏睿昊介绍，东南亚是一个分割的市场，语言、宗教文化不同，政治体制不同，监管不同，这些不同意味着你要去印尼就要有印尼的做法，去越南就得有越南的做法。每一个细分市场做起来都不容易。与新加坡、马来西亚不同，这些国家的市场接受度、监管体制和透明度都要差一些，那么在这些市场里面想要把业务做大所需要的时间显然不会短。如果从这个角度来讲，PropertyGuru的高增长性就被打了一个问号。

PropertyGuru拓展越南地产市场业务，图/PropertyGuru官网

PropertyGuru上市失败的其他原因，许多专业人士也有提出。美国律师事务所Gibson Dunn & Crutcher的合伙人Robson Lee说：“PropertyGuru终止其IPO计划的决定，是由于市场情绪低迷和当前的全球不确定性所致。”

新加坡国立大学商学院副教授Lawrence Loh表示，PropertyGuru可以通过扩大在澳大利亚的房地产上市数量来吸引更多的投资者对澳大利亚的兴趣。

他补充说，它的重点是东南亚，这可能意味着澳大利亚的投资者对该公司不太熟悉。

投资人的立场发生变化

投资人的兴趣寥寥，基金公司对于IPO的兴趣也不大。全球第四大共同基金公司富达国际（Fidelity International）的投资组合经理Kate Howitt表示，他们在过去的18个月内都没有投过任何的IPO。她表示：“我们处在后期阶段，因此很多估值都被（人为）拉大了，这使得（研判）更加困难，而投资者一直对IPO指标持怀疑态度。”

“从上市前到上市的过程中，移动资产价值、调整账目都有很大的余地——每一个优秀的IPO银行家都很擅长如何掩盖数字，”Howitt女士说。

Howitt相信，除非有明确的理由，否则市场对那些想在澳大利亚上市的公司持怀疑态度。她补充说，当地投资者对购买无利可图的企业并不十分满意。

魏睿昊表示，大型公司IPO屡屡失利，其实也跟中小盘股的市场情绪有一定的关系。从澳大利亚的中小盘股市场来看，其实在过去一段时间也有不少公司上市。中小盘股往往集中在一些中早期的高增长型的企业，这些企业利润不一定高，但市盈率通常较高——投资人看的更多的是未来的预期，这就形成并主导了一部分的市场情绪。

一些大型公司上市的时候会受到这样的市场情绪影响，倾向以中小型公司的估值模式为比照，想把自己的估值倍数往这上面靠，但大公司都是比较成熟的企业，他们的估值不应该是20倍、30倍市盈率，可能只有10倍市盈率，这个中间就存在一个严重的错配，投资人当然不会买账。

所以从澳大利亚本地市场来说，中小盘股依然是相对比较活跃的，但是在吸引一些巨头方面是非常非常困难的，当然这个困难可能会是一个全球性的问题，而不再是一个澳大利亚本地的问题了。

全球中小证交所面临严峻挑战

全球二级市场目前表现出萎缩和集中两个不同的形态，公司上市多集中在大型交易所进行，寡头化趋势明显。而中小经济体的交易所则面临严峻的挑战，甚至全球更多资产更长时间停留在私募股权手上，而非上市交易。

作为地区性的国家，澳洲的IPO市场要比类似或者规模接近的证券市场要稍微好一些，魏睿昊举了两个证交所的例子，一个是与新加坡证交所，另一个是澳洲的邻居——新西兰的证交所，近两年，这两家证交所面临的问题更加严重。

新加坡证券交易所（SGX）

根据德勤最新的《新加坡IPO资本市场2019年年中报告》，新加坡交易所在2019年上半年共有9家企业成功IPO，共计募得15.5亿新元（约合11.16亿美元），市值合计约22.4亿新元（约合16.13亿美元），相比2018年下半年7家IPO企业共募得5.48亿新元（约合3.95亿美元），市值合计约19.8亿新元（约合14.26亿美元）增长了182%。

值得注意的是，这样的增长与新加坡证交所2017年下半年的情况非常相似——主要份额是由两只美国地产信托基金登陆新加坡交易所主板所带来的，而非企业进行IPO。

这两只美国地产信托基金——亚腾美国酒店信托（ARA US Hospitality Trust）和美鹰酒店信托（Eagle Hospitality Trust），共筹集了14亿9000万新元（约合10.73亿美元）的资金，占上半年IPO筹集资金的96%。

其余七家公司IPO筹集资金仅占4%，从390万新元（约合280.91万美元）到1500万新元（约合1080.41万美元）不等，共筹得5853万新元（约合4215.77万美元）。

从IPO企业的总部所在国/地区来看，从2016年至2019年上半年，海外企业通过新加坡交易所总计募得92亿新元（约合66.27亿美元）的资金，占这一时间段内新加坡交易所总计募资金额的64%。

其中，美国和中国在新加坡IPO的企业数量最多，其他在新加坡上市的企业还来自于澳大利亚、欧洲和东南亚其他国家。

仅就2019年上半年来说，9家IPO企业中有7家企业来自海外市场，占比达到78%，较2018年全年仅33%的海外企业在新加坡交易所上市，有明显大幅提升。但是从总量来看，新加坡交易所的IPO市场仍然处于疲软状态。

新西兰证券交易所（NZX）

新西兰的二级市场规模较小，因此难以吸引足够数量的IPO。自2017年5月大洋洲医疗集团（Oceania Healthcare, NZE: OCA）筹集了2.73亿新西兰元，并成为当年唯一的IPO之后，2018年全年没有一只新股上市！

今年，药用大麻公司Cannasouth（NZE：CBD）在6月份进行了一千万新西兰元的IPO。今年另一个IPO项目——霍珀湾议会拥有的港口纳皮尔港（Napier Port），在本周早些时候对其IPO进行了定价，以筹集超过2亿新西兰元（1.3亿美元）。

新西兰交易所（NZX）作为该国的主板，一直被敦促解决缺乏新股的问题，在过去两年中这一问题变得更加严重，一些市场参与者甚至建议作为解决方案，新西兰证交所应该与澳大利亚证券交易所合并。

魏睿昊表示，由于目前很多企业走向了全球化，所以资本市场也是全球化的，于是就产生了虹吸效应，使得一些大型证交所的融资能力和流动性很强，上市的估值也会更高，那么企业就更愿意去这些大型的市场上市，比如纳斯达克和纽交所，以及伦敦证交所等。

而其他交易所的市场份额必然会被压缩，包括最近港交所（HKEX）想要和伦敦交易所（LSE）合并，其实也是港交所感受到了压力所致。在这个过程当中，澳大利亚的证交所同样面临着非常大的挑战。

IPO还值得关注吗？

连续六家大型公司IPO失败，这个市场还值得关注吗？魏睿昊给出了肯定的答案。原因很简单：正因为澳大利亚市场上需求依然存在，而优质的供给非常稀少，因此一旦有一个非常好的上市项目，反而会特别成功。

一旦出现这种情况，就会形成卖方市场，其股票很有可能会被疯抢，上市后的价格甚至在短期之内可能甚至超过其实际的价值。因此从投资人的角度来讲，短线操作是会有机会的。但是投资人需要更加仔细地去甄别。