华尔街各大投行热议“滞胀”，美股转折点来了？最好的对冲资产是什么？

华尔街正在越来越担心滞胀。

根据最新的布鲁金斯金融时报跟踪指数，全球增长在2021年早些时候表现出历史性的势头，但新冠病毒的阴影仍然笼罩着全球经济，经济体的增长正在放缓。

高盛首席美股策略师David Kostin在其每周《Kickstart》中写道：“滞胀是本周客户谈话中最常见的一个词，因为股票市场的波动性仍在上升。”

尽管Kostin重复“滞胀不是我们经济学家的基本预期”，但他的经济团队刚刚在提高通胀前景的同时再次下调了GDP预测。

摩根士丹利也提到了这一点：“在与投资者的对话中，一个术语似乎一再出现：滞胀。”但随后又反驳道：“能源价格的飙升只是暂时的。”

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滞胀来了吗

最近的供应短缺、能源价格上涨和通胀加剧给全球经济带来了新的问题。

美国最新官方数据显示，就业复苏在9月份连续第二个月停滞，企业和消费者信心下降表明增长前景疲软。

布鲁金斯金融时报全球经济复苏跟踪指数（Tiger）将全球经济和个别国家的实际活动、金融市场和信心指标与其历史平均值进行比较，捕捉当前时期数据的正常程度。

最新的两年一次的更新显示，自3月份以来，当人们对新冠疫苗接种的成功信心激增，发达国家和新兴经济体的经济增长却急剧回落。

布鲁金斯学会高级研究员Eswar Prasad表示：“许多主要经济体的决策者现在面临着一个难题，即在支持增长的同时控制通胀，即使它们继续受到国内外供应中断的冲击。”。

“能源价格的飙升象征着供应中断所造成的问题，这些问题最终可能损害总需求。”

花旗全球经济意外指数已转为负值，并跌至历史上曾经表明经济放缓的水平。当经济意外指数为正数时，表明经济情况好于预期。

花旗全球经济意外指数，来源：Zerohedge

与此同时，花旗全球通胀意外指数飙升至自1999年有记录以来最高水平。该指数衡量的是通胀数据相对于市场预期的意外，正值表明当前通胀高于预期。

花旗全球通胀意外指数，来源：Zerohedge

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滞胀之下，股市几何

对于股市未来的预期，投行们展现出不同的态度。

高盛认为，在历史上的滞胀环境中，股市的多数疲弱都可归因于企业利润率的压力。

滞胀与实际收入稳定有关，但利润率和实际利润不断下降，表明企业难以迅速提高价格，以抵消不断上升的投入成本。

高盛指出：“在滞胀环境下，工业股和信息技术股的表现通常最为滞后。现在信息技术行业的周期性不如上世纪60年代末到80年代初的滞胀时期，这是因为信息技术行业的构成转向了软件和服务公司。”

然而，如今该行业庞大的长期增长格局，使其“持续时间”比大多数其它股票更长，对实际利率更敏感。

此外，法国兴业银行策略师Albert Edwards上周表示，自今年年初以来，全球科技股已与美国30年期债券收益率“联姻”。“如果美国30年期收益率从目前的2.1%上升到2.4%，这将使科技股价格下跌约15%。”

尽管投行承认滞胀几乎已经到来，但高盛还是回到了“通胀是暂时的”、“股市将继续反弹”，并且对每一次下跌都买入。

在这一点上，高盛传统上的看涨与摩根士丹利日益看跌的前景之间出现了重大分歧，正如大摩策略师Michael Wilson上周写到，未来几天，股市将下滑10%以上。

“大量公司在业绩报告中指出严重的供应链问题。”“在许多报告发布后，预期盈利预测和价格将下调。”

对于今年年终的标普500指数，高盛预计为4700点，摩根士丹利预计为4000点。

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摩根士丹利：投资者值得注意的三个点

摩根士丹利预测，美国从第四季度开始、欧元区未来几年的通胀压力将有所缓和，而不是螺旋上升。对投资者来说，有以下三个要点：

首先，回想一下2004-2005年，“滞胀”也是一个热门话题。

2003年，随着经济增长（市场反弹），美国多个PMI指数飙升。但到2004年中期，随着经济增速放缓，多个PMI指数达到峰值，然后开始下降，与此同时，不断上涨的能源价格开始推高通胀；利率市场朝着美联储更为强硬的路线进行定价。

尽管这一次的情况有所不同，毕竟我们刚刚经历了一场由疫情引发的前所未有的衰退，但通胀预期和PMI的趋势存在相似之处。

自2020年6月以来，美国通胀预期从1.3%飙升至现在的2.4%，制造业PMI也从52迅速上升至65的高点，最近开始呈下降趋势。

2005年4月，美国CPI同比上涨3.5%，而制造业PMI则跌至52。于是，“滞胀”（Stagflation）登上了《经济学人》（the Economist）的封面。但随着经济增长反弹和通胀缓和，滞胀担忧最终消失了。

尽管如此，我们认为，2005年可能为一种远不及上世纪70年代的恐慌提供了一个有用的参考。2004年至2005年期间，股票市盈率一直在下降，这与我的同事迈克•威尔逊（Mike Wilson）和我们的美国股票策略团队目前的预测一致。

其次，通胀已经显现出来，并影响着货币政策。

仅在过去三周，新西兰、俄罗斯、秘鲁、波兰、捷克和巴西的央行分别将基准利率上调了25个基点、25个基点、50个基点、75个基点和100个基点。

所有这些都让我从事宏观策略的同事们忙得不可开交，他们倾向于做空欧元或者卢布，认为这是一个能带来收益的利差组合，将从进一步的利率差异（以及近期大宗商品走强）中获益。我们继续预测美债收益率会上升，年底的目标是1.80%。

第三，尽管滞胀对不同的人影响不同，但在过去通胀上升和经济增长放缓的时期，通常有一个共同点：能源价格上涨。因此，我们认为，跨资产对冲滞胀最好的资产在能源领域。

具体而言，我们将跟随我们的Martijn Rats和大宗商品策略师的指导，进一步关注大宗商品曲线。能源商品曲线意味着随着供应压力的缓解，价格将随着时间的推移大幅下跌，布伦特原油市场暗示价格将在明年下跌9%，在未来两年下跌16%。

对于投资者来说，购买远期的石油期货合约可以通过套利获取收益，对冲长期的通胀压力。我们的大宗商品团队倾向于持有2022年12月的布伦特原油期货，相对于黄金，能源仍然是我们系统指标支持的关键战略品种。