两头夹击，恒瑞还会是那个“一哥”吗？

国家带量采购压缩了存量市场，而本该接着为企业“造血”的新药研发又因内卷变得异常艰难。两头夹击之下，“一哥”恒瑞也不得不考虑怎么求变。

从着手建立海外临床团队，到近期举办首届研发日活动，可以看到，不管是在内部运营还是对外的沟通交流，恒瑞都迈出了向一个国际化制药企业靠拢的第一步。

然而，这也仅仅是第一步。从恒瑞19日晚间公布的三季度报来看，集采给公司带来的业绩压力仍在持续。

如何尽快修复业绩提振市场信心，以及最终完成创新转型的目标？在日前的公司研发日上，恒瑞试图给出自己的答案。

01

业绩变脸

2021年，一向顺风顺水的恒瑞医药遇到了自上市后的最艰难的时刻。

股价上，自1月份创下97.22元/股的历史高点后便开启了持续下滑模式。截至目前，累计跌去5成，而这么大的跌幅是恒瑞自2000年上市后从未出现过的。

业绩上，因为多个仿制药品种被纳入了国家带量采购，导致公司业绩急转直下。

自国家医保局于2018年5月31日正式挂牌以来，迄今已累计开展五批国家药品集中带量采购（五批六轮，其中第一批25个品种分两轮集采，先于“4+7”城市试点，后扩围至全国）。

恒瑞则大约是从2020年1月，也就是第二批集采开始，逐步有多个过一致性评价产品参与集采。从完成集采招标到各地陆续落地中标结果，中间需要一定的过渡期。因此可以推测，集采对恒瑞业绩的影响大致是从2020年中开始逐步显现。

这与公司的业绩表现相一致。恒瑞医药2020年业绩增速出现明显放缓，至2021年又进一步承压。

据公司2021年中报披露，自2018年末以来，公司进入集采的仿制药共有28个品种，其中中选18个品种，中选价平均降幅72.6%。而2020年11月开始执行的第三批集采（2020年8月完成）涉及的6个药品，在2021年上半年的销售收入环比下滑了57%。

图|恒瑞集采品种不完全统计

但值得注意的是，由于对公司影响最大、最新一轮的集采（第五轮集采）是从今年10月起陆续执行，其影响也将在2022年被充分释放，因此市场预期恒瑞医药的业绩可能还未触底。

在今年6月完成的最新一轮药品集采中，恒瑞参与的品种多达8个，其中4个是超30亿的大品种（以在中国公立医疗机构终端的销售额计），并且恒瑞还是这4个大品种的主力，原有市场份额就较高。

这4个品种分别是：奥沙利铂注射液、碘克沙醇注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液和多西他赛注射液。其中，恒瑞医药奥沙利铂注射液的市场份额位列第二，后三者市场份额占据第一。

也就是说，不管是中标还是落标，从理论上说，因为降价恒瑞这4个主力大品种都可能出现销售大幅萎缩的情况，进而对公司整体业绩造成比较大的影响。

因此，这一次的集采才是恒瑞要面对的最大考验。

02

口碑托“底”

在这样的股价与业绩“双杀”之下，市场信心不可避免地遭遇重创，而各种悲观论调一时之间也是甚嚣尘上。但让人没有想到的是，就在近日，恒瑞医药股价却很快迎来一小波反弹。

这与恒瑞医药加速国际化有一定关系。

据恒瑞医药董事长孙飘扬在“恒瑞医药2021研发日”上所称，从2020年下半年开始，通过一年多的努力，目前公司已经初步完成海外临床队伍的建设，在美国、欧洲、澳洲、日本等地均组建了专业化的临床研发团队。2021年也是恒瑞临床研发全面开启国际化新征程的元年。

其中，恒瑞美国/欧洲公司的首席医学官（CMO）由Joseph E. Eid博士担任。根据Joseph E. Eid在领英上的个人简介，其曾任罗氏、默沙东、百时美施贵宝等跨国药企高管职位，在临床开发和医学事务方面拥有丰富的从业经验。

临床试验是一个复杂的系统工程，试验结果亦受多种因素影响，考验的不仅仅是试验药物本身的有效性和安全性，同时还有公司自身的临床试验管理能力。

相对将海外临床项目外包给临床CRO公司的传统做法，自建一支经验丰富的本土化运营团队的优势在于可以真正掌握对整体项目进度的实际把控和主动权，包括可以充分了解分析不同国家/地区研究者的研究能力差异，中心入组潜力差异，提高研究效率；保持与研究者的密切沟通，及时就问题进行沟通，确保高效推进研究速度等。

“在海外招聘当地的临床团队，他们更熟悉当地的专家、治疗实践以及法规要求，尽管目前病人入组和临床试验推进效率尚不及国内，但已经在不断提升。”恒瑞医药副总经理兼首席医学官邹建军博士亦在研发日上表示。

不仅如此，从市场反馈看，恒瑞过往种种表现也为公司收获不少粉丝。有了一定的信任基础，因此不少投资者愿意给予公司更多耐心和时间。

“恒瑞想做（什么）都还是能做好的，所以大家杀价不会太厉害。”有券商研究员这样分析认为。

“如果只是关心业绩，那肯定早跑了，但很多人会更看重公司的其他品质。”长期跟踪恒瑞医药的私募人士说。

“恒瑞除了2000年IPO上市时融资4.8亿元，此后再没有向市场融资，但每年还持续保持分红，从上市迄今累计分红超47亿元。另外，孙飘扬董事长自公司上市后从没有减持过一股。这样的A股上市公司还是不多的。”据华尔街见闻了解，持这种观点的投资人亦不在少数。

03

新药“续命”

但是，过去代表的终究只是过去。对于愿意陪跑的投资人来说，未来恒瑞还亟需证明自己的短期业绩修复能力以及长期成长的能力。

“有统计显示，恒瑞所有集采品种在集采之前合计为公司贡献约160亿元的销售（2020年恒瑞实现营业收入277亿元），其中最近一轮集采的几个大品种合计为公司带来60亿元左右的销售。”有投资人告诉华尔街见闻。

因此，对于恒瑞来说，在集采品种因大幅降价销售大幅萎缩后，公司势必就要尽快填补这一部分的损失。而这也是恒瑞医药董事长孙飘扬认为的“恒瑞首当其冲要解决的生存问题”。

“仿制药销售出现悬崖式下跌后，拿什么顶起来？就是我们的8个创新药，现在这8个创新药的销售还没形成以前仿制药的规模。”孙飘扬表示。

截至目前，恒瑞医药已有8款创新药获批上市，分别是艾瑞昔布片、甲磺酸阿帕替尼片、硫培非格司亭注射液、马来酸吡咯替尼片、注射用卡瑞利珠单抗、注射用甲苯磺酸瑞马唑仑、氟唑帕利胶囊和海曲泊帕乙醇胺片。其中，除了艾瑞昔布片和甲磺酸阿帕替尼片，其余6个品种上市时间都还比较短。

另外，PD-1抑制剂卡瑞利珠单抗在2020年的销售额接近50亿元，几乎是其他7个品种的销售之和。

图|截至目前，恒瑞共有8款创新药获批上市，主要集中在2017年以后。

2021年上半年，以上8个创新药共实现销售收入52.07亿元，同比增长43.80%，占恒瑞整体销售收入的比重为39.15%。

不过，卡瑞利珠单抗去年通过谈判降价85%进入国家医保，医保价从今年3月1日起执行。由于医保执行存在一定的磨合期，因此这款产品在今年上半年的销售收入出现了环比负增长。

作为恒瑞创新药的中坚力量，纳入医保后，卡瑞利珠单抗是否还能保持原先的出色表现，8个产品又能否在现在这个关键时刻共同撑起一片天，一切都还有待观察。

04

更大布局

8个产品当然也只是恒瑞创新药管线的一部分。

据恒瑞在研发日上披露，截至目前，公司还有15个创新药已提交上市申请或处于III期临床，超过40个创新药处于I~II期临床，另外有20多个即将进入临床。

截至目前，恒瑞在全球范围内开展的临床试验合计超过240项。

什么是新药创新，做药是做me-too新药还是me-better（同类更优）或者first-in-class（同类首创）？在今年7月，国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）发布《以临床价值为导向的抗肿瘤药物临床研发指导原则（征求意见稿）》之后，业界曾对这个问题展开激烈讨论。

对此，恒瑞也有着自己的思考和定义。

在研发日上，恒瑞医药表示，未来公司将围绕三个方向展开新药创制活动，以探索不同的市场机会，三个方向包括：

1、靶点前移：探索全新靶点，承担更高研发风险，解决未满足的临床需求；

2、适应症拓展：充分挖掘在研靶点在多种适应症的潜力，探索全新适应症；

3、全方位布局疾病领域：在治疗疾病领域布局多种不同作用机理的产品，形成互补和增益。

以适应症拓展为例，恒瑞重点介绍了已上市品种海曲泊帕乙醇胺片多个适应症的开发情况。

今年6月，海曲泊帕乙醇胺片两个适应症获批上市，分别是重型再生障碍性贫血（SAA）和慢性原发免疫性血小板减少症（ITP）。除此之外，恒瑞还在开发这个药品的第三个适应症—化疗相关性血小板减少症（CIT），目前正处3期临床。

公开资料显示，CIT会为肿瘤的临床治疗带来巨大影响。首先，CIT会增加出血风险，甚至导致严重的出血性并发症。

其次，CIT会限制化疗药物的给药剂量和频率，导致化疗减量和/或化疗时间延迟，影响治疗效果，比如有效率的降低，生存期的缩短。此外，CIT及其导致的并发症会延长患者住院时间，增加医疗成本。

在临床上，CIT的治疗选择主要有输注血小板或促血小板生长因子（包括重组人白介素11、重组人血小板生成素等）。

但是，这些方案都还存在着这样那样的不足，比如血小板的储存和应用受时间限制，且随着输注次数增加，输注效果也会下降等，而重组人白介素11（rhIL-11）则价格昂贵。

也就是说，目前国内治疗CIT还没有特别好的药物，并且这个市场的容量较SAA和ITP两个适应症也会更大。如果恒瑞海曲泊帕乙醇胺片能够拿下该适应症，则有望填补市场空白。

“从已取得的临床结果看，恒瑞海曲泊帕乙醇胺片治疗CIT，大约10～14天后患者的血小板就可以恢复，并且这个药副作用非常小，同时还是口服，患者依从性更佳。”据哈尔滨血液病肿瘤研究所所长马军教授所称。

在肺癌、乳腺癌、胃癌、肝癌等重要癌种上，恒瑞则选择布局多个产品或组合疗法，不仅覆盖不同的分子分型，还要囊括从一线到末线的全部治疗。换句话说，就是把一个疾病领域做深做透。

“从商业化的角度看，这样做的一个最大好处是，可以降低产品上市后的市场推广成本。因为恒瑞在这些疾病领域原本就有产品，也有现成的比较成熟的商业团队，可以充分发挥这些既有优势。”有人指出。

另外，除了针对不同靶点和疾病治疗领域进行产品管线的全面铺设以外，恒瑞医药同时也布局了多个自有技术平台，包括现在比较热门的PROTAC、ADC、HOT-Ig新型双抗技术平台等。

对于恒瑞医药战略布局思路，华尔街见闻注意到，市场有认同也有怀疑。其中，批评者认为恒瑞研发管线和技术平台缺乏差异性，“靶点和技术与别人大同小异”，大部分品种看起来还是跟随创新。

但另一方面，也有一部分人持不同意见，认为恒瑞的研发策略符合公司务实、不冒进的一贯风格，也符合公司目前实际需要。

“我觉得国内现在说差异化是伪命题，因为靶点和技术大多数企业都是以跟随学习为主，只是跟得早和晚的区别。如果要想差异化，那就需要自己开发新技术、探索新靶点，但现在大家的能力都还达不到。”有人指出。

事实上，不管恒瑞做什么决策，都不可能取悦每一个人。又如公司的多管线布局，有人觉得不够聚焦，但也有人认为这是必须的，新药研发就是要不断地烧钱和尝试。

不过，在“找对人”这个问题上，大家的看法又出奇的一致，而这或许才是恒瑞在未来要面临的真正挑战。