朱海斌：中国经济四季度料逐渐转好 2022年下半年可稳定在5.5%以上（图）

摩根大通中国首席经济学家兼大中华区经济研究主管朱海斌28日在“《财经》年会2022:预测与战略——巨变下的共识重建”上表示，从四季度开始中国的经济会逐渐转好，到明年二季度可以回到潜在的经济增长率之上，下半年可以稳定在5.5%以上的环比年化增长水平。

他还表示，房地产进一步下行的压力可能带来宏观金融体系的冲击不能忽视，是接下来的一两个季度中需要政策重点关注的领域。

以下为部分发言实录：

谢谢何主编，感谢财经的邀请。今天因为旅行限制的原因，我在上海以视频的方式与会议进行连线。

今天我的分享分为两个部分，分别是关于全球和中国对于2022的预测。从全球来看，如果回顾一下2021年，我的总结是“两个意料之中、一个意料之外”。两个意料之中第一个指的在经历了过去一年（2020年）是二次大战以来最严重的全球经济衰退以后，随着疫苗的普及和经济的重启，今年全球的经济增长实现了过去四五十年以来最强劲的经济的复苏。这一点在年初就有共识，也被今年经济数据证实。

第二个意料之中是，刚才很多嘉宾提到的，这一轮的全球复苏并不是同步的。从2020年中国一枝独秀，到今年越来越多的国家开始进入复苏的轨道。而在今年的过程中，我们看到美国的表现非常亮丽，欧洲其次，但新兴市场国家仍然非常滞后。刚才IMF和其它的嘉宾都提到，跟2019年预测的轨迹相比，新兴市场和全球仍然是远远低于2019年预测的增长轨道，尤其是新兴市场差得更多。

这个与各个地区国家之间的疫苗推广速度、防疫措施、放松程度有密切的关系。所以在今年，我们在全球研究经济发展的增长过程里，有一个以往我们不太用但是今年非常关注的指标，就是谷歌人群活动指数，这一指数的波动与经济活动的起伏有非常紧密的联系。

从全球来讲，意料之外的是通胀的快速上升，无论是上升的程度，还是涉及的广度，均远远超出年初的预计。美联储最初对通胀的评估是暂时性的，而现在这个暂时性被进一步不断地延长。从目前来看，美国的通胀压力表现尤其突出，十月份CPI 6.4%，核心CPI也到了4.6%，都是90年代以来的新高。

从全球来看，如果我们总结2021年的话，经济特征从疫情之前的“三低一高”的现象转变到“三高一低”。三低一高是“低增长、低通胀、低利率、高债务”，这是2008年以后2019年之前我们讲得非常多的一个现象。到今年出现了“三高一低”，高增长、高通胀、高债务，但是低利率。

关于2022全球经济的判断，我们和刚才几位嘉宾的分享有很多相同之处。首先后疫情的复苏在明年仍然会持续，从经济的增速来讲，2022年的增速会低于2021年，但是仍然是远远高于正常的潜在增长率水平。像美国我们预测今年5.5%，明年3.5%，欧元区今年5%，明年是4.6%，新兴市场国家除了中国之外今年是6%，明年是4.4%的增速。所以从各项指标来讲，应该说仍然是一个非常不错的、持续的、后疫情复苏的年份。

刚才几位嘉宾也提到疫情仍然充满着极大的不确定性。但从基准的情形来讲，我们假设明年疫情对于经济的冲击会进一步的减弱。从经济的复苏来讲，今年主要集中在消费领域的复苏，明年会往服务业的复苏和生产的复苏进一步的蔓延。为什么明年会比今年增速低，其中一个很重要的原因就是明年开始在中国之外的很多其它的国家也会慢慢地退出疫情期间的刺激政策。

此外，类似今年经济复苏的非同步性在今后几年仍然会得到延续，发达国家中，我们预测美国经济在明年年初基本上会回到2019年预测的增长轨迹。欧元区慢一点，要等到明年下半年或者是明年年底，而新兴市场即使到明年年底也仍然比2019年的预测要低三个百分点左右，这点刚才几位嘉宾也已经强调。

从另一方面来讲，通胀以及通胀以后的货币政策如何调整，这也是市场非常关注的。从通胀来讲，我们的预测，明年会“前高后低”，当然这个很大一部分是基数效应的原因。以美国为例，我们认为美国在明年上半年核心通胀仍然会是4%以上，明年下半年，或者到明年四季度，核心通胀率仍然会在2.5%到3%之间，远远高于美联储2%的平均目标。

通胀走高的原因有很多，刚才也有讨论。比如第一个原因，刚才摩根斯坦利嘉宾介绍的在后疫情复苏中的全球供应链紧张，这个跟除中国之外大部分国家在疫情后复苏的特征有关，具体讲消费需求率先复苏，而且复苏非常强劲。但是在涉及到生产和供应方面，这个复苏是相对比较滞后的。这也导致今年中国的出口非常的强劲，因为中国的供应链率先恢复而且韧性很强。但是在全球的供应链上，产品的供应包括运输、船运方面价格的飙涨等各方面 的困难推高了通胀的压力。

第二个方面，当然跟疫情之后大规模财政和货币的刺激政策也有关系。尤其是这一轮的刺激跟2008年之后的方式不同。2008年全球金融危机之后的刺激政策中，流动性主要进入了金融体系以保持金融体系的稳定性。但是这一轮是直接发钱给居民消费、给企业纾困，直接形成消费需求。所以可以看到通胀的压力在这一轮比08年以后来的更加明显。

第三点原因是摩根大通美国经济学家最近提出的一个解释，但在市场中并没有太多讨论。美国通胀上升，除了刚才讲的两个原因之外，另外一个原因是劳动力市场上出现劳动力短缺。尽管我们看到美国失业率最近下行非常快，十月份是4.6%，明年年底预计会下降到3.5%。而在失业率下降的过程中，劳动市场的参与率仍然比2019年低1.5个百分点。这中间有疫情之后人口退出市场，如老年人口选择不再工作，或者由于有政府纾困补贴有些人不愿意工作。另一个原因是，这也和特朗普时期美国的移民政策的变化有直接的关系。按照我们估算，过去五年美国的移民跟之前比累计大概少了三百万人。

最新数据显示，移民政策的变动导致了劳动力市场供应的下降。整个劳动市场参与率下降，短期来讲就会进一步带动工资收入水平的增长，这也是推动美国通胀率的压力比其它国家更高的另一个原因。

根据摩根大通的预测，美联储会在明年三季度开始每季加息。从市场上来看，对于明年的通胀以及美联储利率走势，我们最近做了一个调查，给大家汇报一下我们调查的结果。首先是明年对于通胀的判断，美国核心通胀率什么时候能够回到2%？有18%的投资者认为会在明年下半年，有49%认为要等到2023年，另外28%的人认为会更到2024年甚至更晚，这个跟年初对通胀暂时性的判断有非常大的变化。

另外关于美联储加息的次数，2022年会加息几次？我们最近的调查表示，认为2022年加息一次的投资者占26%，预计加息两次的占到52%，也就是市场主流看法认为明年会加息两次。另外17%的投资者认为明年美联储会加息3次或者更多。

以上是我们对明年全球的看法。

下面很快地讲一下中国。从整个大的判断来讲，今年的中国也有“两个意料之中，一个意料之外”。

第一个意料之中是中国在主要的经济体里率先退出疫情的刺激政策。这个年初市场都有非常好的共识，因为中国去年的“先进先出”，在全球主要经济体表现最佳，因此首先退出刺激政策在清理之中。

第二个意料之中是今年2021年作为新征程的起点、十四五规划的第一年，也作为2035、2049中长期发展的第一年，今年的经济政策会更关注经济结构转型和调整，以上的两个判断，与今年实际发生的变化是吻合的。

但是意料之外的是，今年中国经济在政策退出和经济结构转型方面，无论从政策退出的力度和强度，还是涉及到产业政策变动对市场的冲击都远远超出市场年初的预计。我们可以看到中国经济这一段时间，尤其是二、三季度以来，经济下行的压力变得更加明显。如果看过去两年的平均同比增速，今年头三个季度分别是5%、5.5%和4.9%，三季度下行明显。如果我们说按照环比增速来看，今年统计局公布的前三个季度的环比增速分别是0.2、1.2和0.2%。这三个数值都是明显低于目前中国经济潜在增长率（如果是年化5.5%左右，这个值应该在1.3-1.4%左右）。也就是说，以环比增长考虑，中国今年连续三个季度都是低于趋势增长水平。

在当前经济下行压力凸显的同时，另外一个可以看到的现象是各个行业冷热不均。有一些行业表现非常好，像出口、制造业升级，或者说涉及到绿色投资方面的新能源汽车，表现非常亮丽。但是跟监管重置涉及到的像互联网、教培、房地产，以及PPI大幅上升之后中下游的一些中小企业，它们当前面临的压力和困难在上升。

从大逻辑来讲，今年经济政策的变化，我们相信只是一个起点，它代表的不仅仅是一个短期的、周期性的经济政策的变化，更多代表的是中国对于未来30年新发展理念在经济政策里的实施。在短期带来的下行压力超出了年初市场上的预期。所以从明年来看，我们的预测相对偏谨慎一点。虽然从环比来看，我们认为从今年四季度开始，中国的经济会逐渐转好，到明年二季度可以回到潜在经济增长率之上，明年下半年可以稳定在5.5%左右的环比年化增长水平。

但是从同比增速来看，由于因为今年的环比增速很低，所以明年全年经济增速有可能会跌到5%以下，我们对明年的增长预测是4.7%。经济在短期下行的压力主要是来自于像房地产、去碳政策影响到的行业的短期冲击。我们关注到在今年的政策执行里，为什么经济下行压力会比原先预想的要更大。除了一方面经济框架变化所带来的短期阵痛，但是另一方面，我觉得跟我们在政策执行中今年观测到的一些政策的过度执行，比如说对于行政管制类措施过渡的依赖和一些运动式的政策执行措施，这些都对短期的下行压力有一定的影响。

所以从明年来看我们建议，如果经济增长要维持5%以上，我们在政策的执行里需要更多注意政策的协调。尤其是我们目前从以前的高增长到高质量增长的转型过程之中，以前的政策和部门之间的协调机制，以前的使用的政策工具，可能在目前也需要做一些调整。比如刚才像李稻葵教授提到的怎么样解决在新的形势下，尤其是地方政府，以及企业家激励机制的问题，这个是当前需要重点解决的一些问题。

另外，当前从经济下行的压力来讲，对于房地产进一步下行所可能带来的宏观、金融体系的冲击不能忽视，在接下来一两个季度这是需要政策重点关注的一个领域。

我的评论就到这里，非常感谢。